【资产证券化】2019年企业ABS评级跟踪

VC部落 2019/09/21 22:16

由于采用了内部增信的方式,信用的变动是 ABS 产品几乎每天都在发生的故事。对于一个主要依靠内部增信的 ABS 产品而言,如资产池按预期正常摊还,则有评级的个券的信用水平将逐步提升。同时, 随着 ABS 产品规模的逐渐扩大和产品的逐步到期,风险事件的出现也难以避免。

对应到评级上,一个正常的 ABS 市场必然既有评级上调也有下调,且呈现出评级上调远多于评级下调的现象。

二三季度是 ABS 跟踪评级发布的时期:银行间市场的跟踪评级截止时间为 7 31 日(我们将在后续报告进行分析);交易所市场的跟踪评级截止日期为 6 30 日。

本期周报中,我们将对交易所市场的 ABS 个券跟踪评级进行分析,供投资者参考。

1. 跟踪评级的分析范围

本期周报中,我们对 应发布跟踪评级的个券 的跟踪评级结果进行分析。

什么是应发布跟踪评级的个券? 通常而言,如截止 2018 年底产品发行超过 2 个月,且对应个券到跟踪评级期仍有余额,则应当发布跟踪评级。如个券本身存续期限较短(如短于 1 年),则发行 6 个月以上通常也将进行跟踪评级。

值得注意的是,由于交易所 ABS 产品为私募品种,部分跟踪评级结果或未披露。本期报告中,我们就已有的数据进行分析。根据 Wind 统计, 2019 年跟踪评级季应发布跟踪评级的证券 1959 只,有跟踪评级数据的证券 1500 只,占比 76.6%

2. 跟踪评级的统计结果

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1 )维持评级

1500 支跟踪评级个券中,评级维持不变的个券共 1397 支,占比 93.13% 。其中,共有 912 支证券上期评级为 AAA ,占比 60.8% ;共有 368 支证券上期评级为 AA+ ,占比 24.5% ;共有 117 支证券上期评级在 AA 及以下,占比 7.8%

在上期评级为 AA 及以下的证券中,有 20 支证券过去曾出现风险事件已下调评级,本期评级维持不变,投资者对这些个券都比较熟悉,我们不再赘述(可参考 20181126 期周报)。

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其余 97 支证券初始评级即为当前评级。初始评级在 AA 及以下的证券一般为弱主体的长久期收益权品种或债权类 ABS B/C 档(我们在 20190617 期周报中曾分析过低评级档的投资策略)。

2 )评级上调

1500 支跟踪评级个券中,评级上调的个券共 96 支,占比 6.4% 。其中,共有 73 支个券上调至 AAA ,占比 4.87% ;共有 22 支个券上调至 AA+ ,占比 1.47% ;仅有 1 支个券由 BBB+ 上调至 A+ ,为国融优 C 149142.SH ),为非标资产包的优先 C 档。

3 )评级下调

本期评级下调的个券共 7 支,涉及 6 ABS 项目。从资产类别上来看,收益权类仍然是风险的重灾区。发起人(通常也是外部增信方)资质弱、收益权稳定性差、混同风险严重是收益权类资产的主要风险点。由于混同风险较难管理,实质上收益权类资产的信用还是主要依靠发起人的信用。在最新的证监会《监管问答三》中,监管机构对收益权类项目的发行做了较大的限制(如要求垄断性和排他性),一定程度上也是对上述风险的反应。

银行 / 信托等主体的非标资产也逐步开始暴露风险。非标资产的质量整体弱于企业贷款,交易所的非标资产包质量也良莠不齐,在资产包内大额债权出现风险时,夹层档评级下调也是理所因当。好在由于资产池存在一定的分散度,目前尚未有优先 A 档出现评级下调事件。

租赁资产的质量也明显低于银行贷款,在当前的基本面下我们并不看好。我们预计随着城投类资产风险的爆发,还可能出现其他的租赁项目评级下调的案例。具有分散度的非通道类租赁 ABS 中,目前出现评级下调的仅有融信租赁案例,其基本情况如下:

发行概况: 融信租赁 ABS 2018 2 月发行,发行总规模 5.79 亿,其中优先 A 3.41 亿,优先 B 0.5 亿,初始评级 AA+/AA ,次级档 0.94 亿。 2019 1 30 日,融信 L B 149217.SH )评级从 AAA 下调至 BBB- 2019 6 21 日评级从 BBB- 下调至 BB-

基础资产: 根据融信租赁官网披露,产品基础资产来源于融信租赁的 新三板快易租 业务。 新三板快易租 是融信租赁为新三板企业推出的融资产品,新三板挂牌企业授信不少于 300 万,期限可达 3 年,且无保证金。总体来说,该业务模式相对粗糙,逻辑上可能主要依赖于新三板企业的融资能力,在新三板市场转冷后容易出现较大的风险。截止 2018 年,公司租金逾期率高达 49.87%

入池资产: 产品基础资产由 124 位承租人及 129 笔融资租赁业务合同组成,资产包中单一项目的租赁债权占比均未超过 1.00% ,初始分散度较好,但后续资产质量恶化严重。截至 2018 12 31 日资产池加权平均级别 CCC/CC ,逾期资产笔数 52 笔,涉及未偿本金余额占比 56.05%

外部增信: 产品设置了融信租赁自身的差额支付,但高额逾期率叠加可能涉及 P2P 案件已使得融信租赁银行账户被冻结,业务人员大面积离职,公司自身经营已出现重大问题。

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3. 跟踪评级统计的常见问题

1 )为何企业 ABS 的评级上调占比不高?

熟悉银行间市场的投资者习惯于高比例的跟踪评级上调。根据历史经验来看,银行间非 AAA 品种上调评级的概率在 50% 左右。这主要是由于银行间的产品没有外部增信,评级全靠内部增信实现,且资产质量相对较好,因此评级上调成为了大概率事件。

企业 ABS 产品中有不少依靠外部增信来维持评级,甚至部分品种呈现出典型的类信用债特征,而主体信用并非天然变动,因此企业 ABS 产品的评级上调相对较少。

从本期评级上调的 96 个案例来看,绝大部分都是具有一定分散度的债权类产品,以租赁、消费金融等资产为主。

2 )当前的统计结果是否能够代表市场整体情况?

交易所 ABS 产品为私募品种,部分跟踪评级结果尚未披露或不披露。本期报告中,我们使用的数据占所有应评级项目的 76.6% ,占比并不低。但评级下调的项目可能倾向于不披露或晚披露,再加上部分由于种种原因推迟评级的项目也可能最终面临下调,使得我们当前统计的结果可能相对乐观。从历史经验来看, 2018 年下半年交易所市场共披露了 28 例评级调整,其中评级下调 15 例。我们仍将在后续的报告中跟踪三季度的评级披露情况。

3 )根据目前的跟踪评级结果来看, ABS 品种的风险特征有明显变化吗?

本次评级下调的品种与过往的评级下调品种基本类似,以收益权类为主,仅有少量资产质量确实较弱的债权类品种。总体来说, ABS 产品的评级下调仍然呈现出可预测性比较强的特征,尚未有市场认可度高的品种出现风险事件。

非标资产 ABS 的评级下调是今年的新故事,即便其发行人为金融机构。 这也提示了投资者纯 信仰 的投资面临一定的风险,关注资产质量依然是必须的。


【文章来源:ABS交流合作】



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