【国金晨讯】腾讯与快手深入合作的三种可能性与路线图;商业银行信用债配置意愿仍较弱

国金证券研究所 2019/09/11 06:27

新知图谱, 【国金晨讯】腾讯与快手深入合作的三种可能性与路线图;商业银行信用债配置意愿仍较弱

研究点评

腾讯与快手整合、8月中债登/上清所托管数据点评


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腾讯与快手整合点评: 腾讯与快手深入合作的三种可能性与路线图

消费升级与娱乐研究中心-传媒互联网裴培

投资建议

腾讯控股的广告业务自从2018年以来一直经历着动荡和挑战;但是,强劲的游戏和金融支付业务能够在很大程度上弥补广告业务的不足。如果腾讯真的能与快手加深合作,无论是什么形式的合作,都不失为明智的防御性举措;能否将防御转化为攻势,则要看合作的落地细节。


中国有赞是快手电商的重要合作伙伴,又是腾讯的战略投资对象,如果腾讯与快手加深合作,它无疑将是受益者之一。对于微博、抖音等同类内容平台来说,如果腾讯和快手能够更紧密的结合,它们会面临较大的挑战,但是这个过程不会在短期完成。对于完美世界、世纪华通等“腾讯系”游戏公司来说,腾讯与快手的合作,可能使它们获得更广泛、更下沉的流量基础。

事件

今年7月以来,多家媒体报道腾讯有可能收购或进一步投资快手。9月9日,《财经》杂志晚点团队报道:腾讯与快手的投资、合作谈判仍在进行之中,双方可能成立一个合资公司,腾讯输出流量、快手输出产品;腾讯原有的微视不会被放弃。此前,快手否认了被腾讯收购的传闻,但是对与腾讯之间的投资、合作事宜没有表态。

点评

腾讯与快手深入合作,有三种可能性: 早在2017年,腾讯就对快手进行了投资。如今,腾讯在新兴的短视频领域严重落后,与快手加深合作是大势所趋。我们认为,双方的合作有三种可能性:第一种是腾讯控股快手、将其全面并表(参照腾讯音乐、阅文集团),这种可能性最小;第二种是腾讯增持快手、派驻董事、将其纳入联营公司范畴(参照京东、美团、拼多多),并在业务上加深合作,这种可能性最大;第三种是腾讯仅仅增加财务投资,不对快手施加影响,也不进行真正的业务合作,这种可能性虽然存在,但是对双方的意义都很小。


快手值多少钱?或许高达500亿美元: 腾讯与快手讨论的除了合作模式,肯定还有价码。2018年底,快手最近一轮融资的估值约250亿美元;此后,快手在广告变现、直播、电商带货方面取得了巨大进展,用户还在快速增长。我们认为,参照抖音的估值,快手的理论估值区间在300-500亿美元;考虑到短视频、社交电商对腾讯的战略意义,我们相信,腾讯可以接受较高的估值水平;当然,一部分对价可能以流量资源等方式支付。


快手的对标不是抖音,它自成一个体系: 2017-18年,绝大部分投资者的目光都被抖音吸引了,忽略了快手在下沉市场的巨大黏性。我们估计,抖音现在的基本牌仍然是一二线城市、白领、女性,而快手已经在深耕五线城市甚至乡镇市场。如果说抖音是“潮人聚集地”,快手就是“野蛮生长的乐园”,对草根主播、垂直UP主、低毛利率品牌非常有吸引力。在商业模式上,快手的广告变现效率不高,但是在直播、电商乃至游戏方面非常激进,无不走在抖音前面。总而言之,快手可谓内容平台中的“拼多多”,具备不可替代的战略价值。


腾讯+快手能做什么? 可能很多,也可能一事无成:除了游戏之外,腾讯的大部分娱乐内容业务都是失败的。微视的失败已经不可能挽回,腾讯视频的投入产出比极低,Now直播、企鹅电竞都不是主流直播平台,腾讯影业(含企鹅影视)近年来原地踏步,天天快报也被今日头条压着打。腾讯最成功的内容业务——音乐、文学,都来自收购。关键在于,腾讯与快手的合作将如何落地?毕竟,快手并不缺乏流量,它的内容也很难“平移”到腾讯平台。如果腾讯和快手联合推出一款新产品,成功率很难保证。不是所有人都能像拼多多那样,吃透微信生态的“私域流量”。对腾讯来说,最好的情况当然是全面收购快手并允许其独立运营,但是快手很难接受。

风险因素: 宏观经济风险、监管风险、技术替代风险、内容开发风险。

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8月中债登、上清所托管数据点评:商业银行信用债配置意愿仍较弱

总量研究中心-固收周岳/马航

基本结论

供给端:同业存单发行量与净融资额均有所回暖。 8月利率债发行量和净融资额延续上月双双回落的走势。分券种看,依旧是地方债发行量和净融资下降所致。与利率债不同,8月信用债发行量和净融资额均有所增加。信用债发行量同比增加6.11%,净融资额同比增加86.25%。发行量增加主要源于企业债和公司债发行放量,净融资额同比增加主要源于公司债净融资额同比增加85.93%所致。值得一提的是,8月同业存单发行情况有所回暖,发行量同比增加2.59%,净融资额同比多增1506.52亿元。


利率债需求端:广义基金增配国开债。 8月利率债托管量环比续增,地方债增幅仍最大。分机构看,商业银行虽绝对量上增持,但持仓占比有所回落,配置上主要增配记账式国债和地方债,减持国开债,其中农商行和农合行和城商行配置思路相似,加国债,减国开债;广义基金整体对利率债配置不弱,主要体现在对国开债的增持上;境外机构加仓利率债228.87亿元,持仓占比变化不大;政策性银行整体减持利率债,主要减持品种是地方债,少量增持国开债和口行债;交易所对利率债的持仓占比有所回落,增持地方债,减持记账式国债;证券公司整体对利率债的配置有所增强,增持国债和国开债,持仓占比均有所提升;保险机构绝对量上增持利率债,但持仓占比有所回落,仍反映其减仓倾向,品种上减持国开债较多。


信用债需求端:商业银行继续减持同业存单。 8月信用债托管量环比提升,主要源于中票和同业存单托管量环比增加较多所致,而短融托管量延续上月回落的态势。从持仓占比的变化看,广义基金延续上月加仓信用债的倾向,商业银行延续减仓信用债的倾向。分机构来看:商业银行整体对信用债的配置依旧较弱,不同程度减持短融、中票和同业存单这几类信用债品种;广义基金对信用债的配置力量较强,增配的品种是中票、企业债和同业存单,减持短融和超短融,偏好长久期信用债;证券公司对信用债的配置力量有所增强,整体持仓占比增加0.02个百分点,增配超短融、中票和企业债;与广义基金不同,保险机构更偏好短久期信用债品种,增持较多短融和超短融,减持中票和企业债,小幅增配同业存单。


总结: 8月商业银行的配置力量较弱,虽绝对量上增持利率债,但持仓占比有所回落,信用债方面,配置依旧较弱,不同程度减持短融、中票和同业存单这几类信用债品种,较多加仓了短久期信用债品种——超短融,各类型银行持仓出现分化,全国性商业银行配置力量最弱,农商行和农合行整体配置力量强于全国性商业银行;广义基金整体配置力量较强,利率债配置不弱,主要体现在对国开债的增持上,对信用债的配置力量也较强,但偏好长久期信用债;保险机构绝对量上增持利率债,但持仓占比有所回落;证券公司对利率债和信用债的配置力量均有所增强,利率债增持国债和国开债,持仓占比均有所提升,信用债方面增配超短融、中票和企业债;外资方面,8月境外机构增持人民币债券118.58亿元,8月末境外机构持有人民币债券规模升至20247.01亿元,持仓量较高。


风险提示: 1)利率、信用利差超预期上行;2)市场风险事件带来的冲击。

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