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【国金研究】华商基金经理张永志专题分析:组合配置守正出奇,权益掘金造炬成阳

独家首发 | 独家首发财经资讯 2022/05/10 10:37

基金经理张永志证券从业经验超16年,投资管理经验超11年,目前在管产品8只,其中管理时间超十年的两只代表作华商稳健双利与华商稳定增利双获金牛奖认可,是固收领域名副其实的“长跑名将”。基金经理以“固收+”产品管理为主,在投资风格上是特点鲜明的积极派,无论是风险收益特征,还是产品的含权仓位配置,都展示出积极获取收益的特征。

在投资策略上,张永志相对淡化股债择时,选择在组合配置上守正出奇,其中守正是根本,出奇是收益增厚的主要来源。纯债部分“守正”,以追求稳健、守住产品回报的基本盘为主,权益部分“出奇”,积极把握结构性机会,增强组合收益弹性,同时也积极参与转债市场。

股票投资方面,在行业板块及个股层面积极挖掘投资机会,造炬成阳增厚组合收益。具体行业板块配置上,基金经理善于把握与宏观经济相关性更高的行业,个股选择上关注估值的安全边际。在组合风格上,投资组合在价值因子上有适度暴露。转债投资方面,基金经理敏锐把握转债市场贝塔,在管“固收+”产品均不同程度的通过配置转债来进一步提升组合收益弹性,转债组合风格根据市场环境在均衡型与偏股型之间灵活切换。

代表产品分析:华商稳定增利A(630009.OF)

华商稳定增利A(630009.OF)成立于2011年3月15日,为二级债基,基金经理张永志自成立起管理至今。截至2022年一季度末产品合计规模为62.74亿元,持有人以机构为主。

业绩表现方面,截至2022年4月末,华商稳定增利A成立以来累计收益率124.83%,年化回报为7.55%,在49只同期同类基金中排名第6位;近两年、近三年、近五年的年化回报均在8%以上,在同类型二级债基中的排名分别位于前8%、前11%、前7%。在收益表现较为优异的同时,产品的风险相对适中,产品近两年、近三年、近五年的夏普比排名位于同类基金的中上水平。

资产配置方面,基金经理较少进行仓位择时,近年来股债持仓较为稳定,截至2022年一季度末,股票、债券仓位分别为18.47%、85.43%,均较上季度末有所下降;2017年以来产品股票仓位均值为18.35%,股票仓位变动区间为[10.01%,22.25%],债券仓位均值为87.10%,债券仓位变动区间为[77.82%,103.61%]。

股票投资方面,华商稳定增利在2021年末的全部持股组合偏价值成长风格,市值风格相对均衡。持仓板块分布情况为:周期76.72%、金融14.46%、制造3.49%、消费2.63%、科技2.70%;前五大持仓行业及其占持股市值比例分别为:钢铁32.71%、有色金属22.30%、房地产14.46%、建筑材料8.29%、基础化工5.62%。产品近两年的股票换手率较高,反映基金经理在板块、行业和个股方面积极的交易、寻找投资机会。

转债投资方面,自2019年以来,持仓转债的市值及数量总体呈现上升趋势,在2021年四季度开始有所下降,2022年一季度末持仓转债前五大行业分别为银行、有色金属、非银金融、钢铁、交通运输。纯债组合方面,近两年主要以高评级信用债为主,杠杆及久期策略较为稳健,通过对信用安全的严格把控保证纯债部分稳健收益的获取。

风险提示:政策不确定性、经济超预期利空债市、疫情等不确定因素冲击股市。

正文

基金经理画像——华商张永志

投资逾十年的“长跑名将”,“固收+”中的积极派

基金经理张永志,南开大学经济学硕士,证券从业经验超16年,投资管理经验超11年;2007年5月加入华商基金从事交易员工作,目前担任固定收益部副总经理、基金经理,司龄近15年,代表产品华商稳健双利与华商稳定增利的管理时间均超十年。市场基金经理逾千位,投资经验超十年的二级债基管理人只有三十余位,这其中在同一家公司持续耕耘一只产品超十年的更是寥寥,张永志总便是其中之一,是固收领域名副其实的 “长跑名将”,从业以来至少经历了2-3个市场的长短周期。

截至2022年4月末,张永志累积管理产品共13只,其中目前在管产品8只,分别是:华商稳健双利、华商稳定增利、华商瑞鑫定开债券、华商可转债、华商收益增强、华商转债精选、华商稳健添利一年持有、华商稳健汇利一年持有。其中管理时间相对较长的二级债基任职以来年化回报均在6%以上,同类排名均在前30%,部分产品位列全市场前3%,管理时间超十年的两只代表作华商稳健双利与华商稳定增利双获金牛奖认可。

具体表现上,以张永志总管理时间最长的产品华商稳健双利为例来看:华商稳健双利偏低风险定位,历史净值高点为2022/2/10的1.6370(累计净值1.9720),在经历了今年3-4月份股债大幅调整的市场环境后,截至2022/4/29,产品净值为1.6210,相对高点回撤0.016,对应幅度为-0.98%,回撤表现优秀。不同阶段的业绩表现也较为突出,今年以来回报0.06%,同类排名45/430;近3年年化回报9.90%,同类排名36/274;近5年年化回报6.93%,同类排名32/211。

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从历史管理规模来看,张永志合计管理规模自2020年以来逐步提升,从2019年末不到20亿的规模上涨至2021年末近百亿规模。截至2022年一季度末,张永志合计管理规模为95.92亿元。

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在投资风格上,张永志是特点鲜明的“固收+”积极派,无论是风险收益特征,还是产品的含权仓位配置,都展示出积极获取收益的特征。在整体积极的风格下,不同产品有各自特定的风险收益特征,基金经理在投资管理中也保持了不同产品风险收益清晰的区分度。从华商稳健双利、到华商稳定增利、再到华商可转债,产品的风险偏好逐级提升,长期年化收益、波动及回撤也相应由低到高。从2020年的收益拆分结果上可以看到,在债券票息收益上,风险相对较低的华商稳健双利更突出,而在债券资本利得(含转债投资回报)及股票投资收益方面,风险相对较高的华商可转债最高,风险特征居中的华商稳定增利,各类资产收益贡献情况也居中。

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在投资策略上,张永志相对淡化股债择时,选择在组合配置上守正出奇,其中守正是根本,出奇是收益增厚的主要来源,盈亏同源,这同样也是波动的主要来源。具体来看组合纯债部分“守正”,以追求稳健、守住产品回报的基本盘为主,主要配置高等级信用债与利率债,但不做过于频繁的久期策略调整,也不参与信用下沉。权益部分“出奇”,积极把握市场结构性机会,增强组合收益弹性,同时也积极参与转债市场投资。

股票投资方面,基金经理张永志在行业板块及个股层面积极挖掘投资机会,造炬成阳增厚组合收益。具体行业板块配置上,基金经理善于把握与宏观经济相关性更高的行业,比如有色金属、化工、钢铁、石油石化等等领域的机会,这些也是今年来相对活跃的行业板块。个股选择上关注估值的安全边际。在价值成长风格上,从因子风格归因的结果上看,投资组合在价值因子上有相对适度的暴露。

基金经理积极参与转债市场投资,敏锐把握市场贝塔。在管的“固收+”产品均不同程度的通过配置转债来进一步提升组合收益弹性,转债组合风格根据市场环境在均衡型与偏股型之间灵活切换。以张永志总管理的转债基金为例,华商可转债于2017年底成立,正值定增新规出台转债迎来历史性的发展机遇,产品完整把握了2019-2021年转债市场的贝塔行情,年度回报分别达28.49%、26.58%、21.27%。

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在当前利率中枢下行、信用打破刚兑且分化持续演绎的大背景下,纯债产品收益空间越来越窄,基金产品越来越多的通过参与转债、股票等含权资产,在控制波动的前提下寻求组合收益的增厚,从固收到“固收+”越来越成为常态。基金经理张永志作为一名投资管理经验逾十年、多次获得金牛奖认可的固收领域“长跑名将”,在投资风格上是“固收+”中的积极派,在投资策略上守正出奇,积极把握各类权益资产投资机会增厚组合回报,造炬成阳。在纯债方面坚守信用安全,在股票方面善于把握与宏观经济相关性较高的行业板块机会,在转债方面敏锐捕捉贝塔行情。

二、代表产品分析——华商稳定增利A

1、产品基本情况

“华商稳定增利”(下文均以A份额分析)成立于2011年3月15日,产品类型为混合债券型基金(二级)。该产品的投资目标为:以期限匹配的债券为主要配置资产,适当投资二级市场股票和新股申购,在有效控制风险的前提下,为基金持有人创造持续收益,最终实现基金资产的长期稳健增值。业绩比较基准为:三年期定期存款利率+2%。

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华商稳定增利的产品规模自2020年年中起整体呈现较大幅度的上升趋势,截至2022年一季度末合计规模为62.74亿元,较上季度末增长44.07%。持有人结构方面,自2017年年末以来,机构投资者占比先降后升,截至2021年年末,机构持有占比为88.70%,较2021年半年末有所下降;个人持有占比为11.30%,较2021年半年末有所上升。

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2、基金绩效分析:年化回报排名靠前,风险收益性价比较高

从产品收益来看,截至2022年4月29日,华商稳定增利实现累计收益率达124.83%,基金经理任职以来年化回报为7.55%,在49只同类基金中排名第6位;近两年、近三年、近五年的年化回报均在8%以上,在同类型二级债基中的排名分别位于前8%、前11%、前7%。在收益表现较为优异的同时,产品的风险相对适中,产品近两年、近三年、近五年的夏普比排名位于同类基金中的中上水平,基金经理任职以来的夏普率为0.73,同类排名为28/49。

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单年度回报方面,今年2月份以来股债市场均经历了较大幅度的调整,截至2022年4月29日,产品今年以来回报为-2.19%,好于全市场同类基金的平均水平,同类排名为125/430。此外,从近三年的年度业绩表现来看,产品在2019年、2020年表现突出,分别实现18.05%、17.36%的年度回报,并显著高于同类收益均值,在同类基金中排名均在前15%。

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情景分析方面,本文统计了2017年以来不同市场情景下的产品业绩表现,并与同类均值及基准指数(取“10%*沪深300+90%*中债综合净价指数”)进行对比。整体而言,产品在以股牛、债熊以及股市结构性行情中表现突出,在股熊情景下表现稍弱。具体来看,若从超额回报的角度来看,在股牛行情下,产品均较同类基金均值及基准指数实现较为显著的超额;若从同类排名的角度来看,在股市结构性分化及债熊情景下,产品的区间回报在同类基金中的排名靠前,尤其在2017/5/11至2017/11/21“价值股演绎”的阶段下,产品回报在同类基金中的排名位于前4%。

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3、投资组合特征分析:权益投资把握结构性机会,纯债组合注重信用安全

股债配置方面,张永志较少进行仓位择时,近年来股债持仓较为稳定。股票持仓方面,2021年增持了周期、金融板块,而消费、科技占比较上年有所减少,年末前五大持仓行业为钢铁、有色金属、房地产、建筑材料及基础化工,行业集中度较高,前五大行业占比达83.39%;持仓市值风格偏均衡,持股组合为价值成长型;从重仓股贡献来看,近两年重仓选股相对市场胜率的均值接近70%,2022Q1高达85%,一定程度体现了基金经理张永志善于挖掘权益层面的投资机会。转债投资方面,自2019年以来,持仓转债的市值及数量总体呈现上升趋势,在2021年四季度有所下降;截至2022年一季度末,基金持仓转债前五大行业分别为银行、有色金属、非银金融、钢铁、交通运输。纯债组合方面,近两年主要以高评级信用债为主,杠杆及久期策略方面较为稳健,同时通过对信用安全的严格把控保证了纯债部分稳定收益的获取。

股债配置分析:

整体来看,自2017年以来,华商稳定增利的股债持仓情况变化不大。截至2022年3月31日,产品的股票仓位为18.47%,较上季度末有所下降;产品的债券仓位为85.43%,较上季度末有所下降。2017年以来股票仓位均值为18.35%,股票仓位变动区间为[10.01%,22.25%];债券仓位均值为87.10%,债券仓位变动区间为[77.82%,103.61%]。

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股票持仓分析:

从年报/半年报披露的全部持股数据来看,2021年末产品的持仓板块分布中(按占持股市值比统计),周期、金融占比较高,分别为76.72%、14.46%,其余为制造板块(3.49%)、消费板块(2.63%)、科技板块(2.70%);前五大持仓行业及其占持股市值比例分别为:钢铁(32.71%)、有色金属(22.30%)、房地产(14.46%)、建筑材料(8.29%)、基础化工(5.62%)。集中度方面,2021年末基金持股市值前三大行业、前五大行业占全部持股市值比分别为69.48%、83.39%。

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根据2021年末披露的全部持股数据来看,风格方面,持股组合价值/成长风格为价值成长型,持仓市值风格偏均衡,市值在800亿以上的大盘股、市值介于300-800亿之间的中盘股、市值小于300亿的小盘股占持股市值比分别为46.24%、20.50%、33.26%,其中大盘股占比较2021年半年末有所上升。产品近两年的股票换手率较高,反映基金经理在板块、行业和个股方面积极的交易、寻找投资机会。

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重仓股方面,截至2022年一季度末,前十大重仓股占基金净资产比例为13.15%,占基金持股市值比例为71.29%;基金经理管理以来前十大重仓股占基金净资产比例均值为9.59%,占基金持股市值比例均值为74.84%。

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从前十大重仓股的板块分布来看,截至2022年一季度末,前十大重仓股主要为金融及周期板块标的,其中金融板块占比为26.00%,较上季度有所增加;周期板块占比为45.29%,较上季度有所下降。

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结合重仓股季度涨跌幅与持仓比例测算重仓股对基金的季度收益贡献,华商稳定增利自基金经理任职以来重仓股季度贡献均值为1.24%,重仓股贡献正收益的季度占比为77.27%。同时,计算重仓股当季度及下季度回报相对中证全指的超额,若超额为正则判断该重仓股跑赢市场,通过计算所有重仓股跑赢市场次数占比,来衡量基金重仓选股相对市场胜率,从结果来看,基金经理任职以来重仓选股相对市场胜率均值为59.75%。

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转债持仓分析:

从华商稳定增利近三年的转债持仓来看,自2019年以来,持仓转债的市值及数量总体呈现上升趋势,但在2021年四季度有所下降。截至2022年一季度末,产品持仓转债市值为18.43亿元,处于转股期的持仓转债数量为84只,披露转债持仓组合的市值加权均价为118.50,市值加权转股溢价率及纯债溢价率分别为24.64%、18.31%。此外,若按持仓转债均价在130以上为“偏股型”,110-130为“均衡型”,110以下为“偏债型”的标准来看,一季度末转债持仓风格为均衡型。

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从基金持仓转债市值前五大行业来看,截至2022年一季度末,前五大行业及其占全部转债持仓市值比分别为银行(31.35%)、有色金属(12.83%)、非银金融(12.42%)、钢铁(12.17%)、交通运输(7.90%);前十大持仓个券分别为本钢转债、中金转债、杭银转债、大秦转债、光大转债、苏银转债、苏农转债、张行转债、国君转债、海亮转债。

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债券持仓分析:

债券持仓方面,分券种来看,信用债一季度仓位为45.78%,较上季度末有所增加,2017年以来信用债仓位均值为35.29%,信用债仓位变动区间为[0.00%,70.43%];利率债仓位为10.28%,较上季度末有所下降,2017年以来利率债仓位均值为27.61%,利率债仓位变动区间为[5.83%,66.80%];可转债仓位为29.37%,较上季度末有所增加,2017年以来可转债仓位均值为24.30%,可转债仓位变动区间为[0.00%,34.78%]。从券种持仓变化来看,信用债持仓自2019年末起有明显增加,利率债仓位近三年变化不大,可转债持仓在2021年以来有所减少。

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杠杆策略方面,截至2022年一季度末,华商稳定增利的杠杆率为108.76%,较上季度末有所下降,2017年以来杠杆率均值为113.44%,杠杆率变动区间为[103.16%,133.85%]。

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从基金重仓券来看,截至2022年一季度末,前五大重仓券分别为21国债16、21国家能源MTN002(乡村振兴)、21邮政MTN003、本钢转债、20国开03,重仓券的加权久期为1.4673,较上季度有所下降。

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风险提示:

1、政策不确定性:财政政策及货币政策超预期变化影响股债市场;

2、经济超预期利空债市:房地产保持韧性,基建增速提高,经济恢复超预期,冲击债券市场;

3、疫情等因素冲击风险偏好:疫情反复、国际政治摩擦升级等带来股票市场大幅波动风险。

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