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和讯SGI公司|固德威SGI指数最新评分72分 股价上涨2.46倍,但增收不增利现象凸显

v观察 | 2021/12/02 09:46

德威和讯 SGI指数评分出炉公司获得72分,从图中可以清楚的看出,公司在近七个季度得分不理想,最高得分仅仅只有第三季度76 分。

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固德威近八个季度得分相对比较稳定,并且分数较高。在紧张的国际贸易环境和疫情双重压力下,公司发展顺风顺水,受客观环境影响不大。

固德威成立于2010年11月5日,之前于2015年12月在新三板挂牌,2018年7月终止挂牌。

2020年9月4日,固德威科创板上市,发行2200万股,发行价为37.93元,募集资金总额8.34亿元。上市第一天固德威开盘价为114元,较发行价上涨200.5%;收盘价为135元,较发行价上涨255.92%;以收盘价计算,固德威市值为118.8亿元。

据了解,固德威本次IPO拟募集资金约6.9亿元,其中4.2亿将用于光伏逆变器及智慧能源研发项目;0.7亿元用于全球营销及服务体系基础建设项目。

从公司上市以来的股价来看,整体是一路向好,反应出资本市场投资者对公司和光伏行业发展抱有积极态度。

在今年7月30日固德威股价曾一度站上高点635.04元,随后个小幅度回调。11月30日股票收盘报价467.55元,市值411.11亿元。相对于上市第一天开盘价而言,股价上涨2.46倍,市值上涨2.48倍。

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虽然股价涨势喜人但是公司发展过程中的问题也不能忽视。 招股书显示,固德威营业收入和净利润并不稳定,外销占比较高; 特别是境外多家子公司亏损和资不抵债,而募投项目却逆势扩张; 此外,固德威的供应商与大客户也不让人省心。

营业收入和净利润不稳定

从重要财务数据加权净资产收益率中可以看出固德威从 2017年到2020年发展顺风顺水,2018年受到政策影响公司出现营收略微下滑状态,但是整体趋势是向好, 尤其是 2019年和2020年在全球贸易争端不断、世界经济增长放缓、疫情影响持续在全球蔓延、国内经济下行压力加大的背景下,固德威能有 蒸蒸日上发展势头实属难得。

在进一步开拓市场的过程中运营能力、盈利能力、资本结构方面基础稳固,尤其在盈利方面潜力足。

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2017年到2020年销收毛利率处于较高水平,净利率也在逐年上升,值得注意净利率在去年有明显的提高。

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固德威的营业收入和净利润波动起伏较大。

据招股书,2016年至2020年固德威实现营业收入4.47亿元、10.5亿元、8.35亿元、9.45亿元、15.89亿,2017年至2020年较上一年同比增长分别为147.29%、-20.45%、13.15%、68.1%。

2016年至2020年,固德威实现净利润为2984.54万元、5312.60万元、5567.72万元、1.03亿元、2.6亿,2017年至2019年净利润较上年分别增长78.00%、4.80%、85.22%、59.2%。

对此固德威解释称:受国家政策鼓励和市场需求环境影响,2017年收入较2016年增长较大;2018年我国光伏发电装机规模受'531'新政影响,较2017年下降17%。2017年收入金额较大但利润较少的主要原因系公司因实施员工股权激励计入股份支付费10,266.33万元,该事项对2017年净利润影响金额较大。

2020年营收净利“双丰收”,主要受益于光伏行业良好的发展态势。随着营收的大幅度增长,销 售商品收到的现金大幅增加,经营活动产生的现金流量净额较上年增长 190.70% 。现金流充足为公司增加研发投入打好基础。

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固德威所处行业为知识密集型、技术驱动型产业,技术更新变化较快,公司需要不断地进行研发投入,以保持公司产品的市场竞争地位。

固德威去年研发投入总额为 9200万元,2019 年度研发投入总额为 58161万元,2020 年度较上年度增长 58.19%。截至 2020 年 12 月 31 日,研发人员为 280 人,较上年度 167 人增长 67.66%,研发人员大幅增加导致研发人员整体薪酬增加。此外,公司重视研发创新能力建设,把技术创新作为企业生产和发展的重要手段。

子公司亏损严重引质疑

值得关注的是,固德威的外销占营收比例持续上升。 2016年到2020年固德威来自境外的主营业务收入金额分别为8830.99万元、2.5亿元、3.72亿元、6.26亿元和10.82亿元,占主营业务收入的比例分别为20.80%、23.92%、44.58%及66.39%,而上市后的境外营业收入占比更是高达68.4%。 呈大幅增长态势,产品主要销往荷兰、英国、印度、澳大利亚、巴西、墨西哥、土耳其等国家。

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对于境外疫情的影响,固德威在问询回复中表示,境外疫情对公司2020年上半年整体收入影响较小。但全球经济受到疫情的影响还在持续,这仍不免令人担心固德威境外销售所带来的风险。

据招股书,截至2020年5月24日,固德威共有7家一级全资子公司、1家二级全资子公司、4家参股公司,而这些公司中有多家出现亏损。

荷兰固德威成立于2019年7月2日,负责固德威在荷兰的业务开拓、产品销售、技术支持及售后服务,2019年其净资产为-72.75万元,净利润为-119.34万元。

韩国固德威成立于2019年2月11日,主要负责公司在韩国市场的业务开拓、产品销售、技术支持及售后服务,2019年其净利润为-76.88万元。

德国固德威成立于2018年11月23日,注册资本为200,000欧元,负责公司在德国及周边国家市场的业务开拓、产品销售、技术支持及售后服务,2019年其净资产为-437.37万元、净利润为-445.11万元。

英国固德威成立于2015年4月24日,主要负责固德威在英国及周边国家市场的业务开拓、产品销售、技术支持及售后服务,2019年其净资产为-609.92万元,利润仅为55.90万元。

PPI成立于2015年11月25日,固德威通过全资子公司英国固德威于2018年12月收购了PPI的100%股权,2018年其净利润为-1,023.29万元、2019年上半年其净利润为-358.50万元,2019年12月完成注销。

6家境外子公司全部人数只有 40 人,平均一家境外子公司人数还不足 7 人,如此小的员工规模却带来境外收入大增。这不得不让人质疑!

上述全资子公司、孙公司2019年累计亏损999.83万元,这些子公司均为负责固德威在当地及周边国家市场的业务开拓、产品销售、技术支持及售后服务。

固德威的多家境外子公司业绩不佳,再加上全球经济下滑不可避免的大形势,而固德威IPO却逆势扩张,仍募资7424.81万元用于全球营销及服务体系建设项目,拟在印度、日本、美国建立子公司为区域营销中心,并在国内将现有办事处合并升级为华北、华东、华南、华中、西北五处销售服务中心并新建北京销售中心,扩大营销网络覆盖范围。

显然,固德威的上述募投项目中拟在印度、日本、美国建立子公司为区域营销中心或存在风险。

严重依赖国外市场,危机四伏

固德威产品主要销往荷兰、印度、澳大利亚、巴西、墨西哥、土耳其、美国等国家和地区。上述国家和地区中,存在欧盟、印度、土耳其等部分国家和地区针对中国出口的光伏组件(未直接针对光伏逆变器)等产品发起反倾销、反补贴调查等情形。美国 301 调查的征税对象包括光伏逆变器,而美国为仅次于中国的全球第二大光伏市场,市场空间巨大。

固德威的半导体器件和集成电路材料主要为 IGBT 元器件、IC 半导体,去年两者采购金额合计为 1.37亿元,占原材料采购总额的比例为10.30%。IGBT 元器件主要生产商为德国英飞凌科技公司(Infineon)和美国安森美半导体公司(ON Semiconductor),IC 半导体主要生产商为美国德州仪器公司(TI)、意大利意法半导体公司(ST)和荷兰恩智浦公司(NXP)。生产上述部件的国内生产商较少且与进口部件相比,产品稳定性、技术指标存在一定差异。目前,国产IGBT 元器件、IC 半导体的性能稳定性及相关技术指标未能完全满足公司产品的技术要求,预计短期内不能完全实现进口替代,固德威 IGBT 元器件、IC 半导体采购一定程度上依赖进口。

若未来国际贸易环境发生重大变化,导致 IGBT 元器件、IC 半导体供应不足,或供应商销售策略和价格发生较大波动,将对公司该类原材料采购产生一定不利影响。

业务造假疑云 缭绕

固德威境外的主要客户中,一家叫 Natec Sunergy的公司,2019年时是第二大客户,根据国际工商系统Dun & Bradstreet的数据,Natec Sunergy是一家位于荷兰的电子器件经销商,2019 年度营业收入 155 万美元,约合人民币 1085 万元。

而2019年固德威对其销售额为7727.43万元,如此的采购规模与其仅1千万左右的营业收入形成反差。

这些年,在境外收入上“做手脚”一直是不少涉外上市公司乐此不疲的事情,主要原因归结于境外收入较难核查。

曾经千亿市值风光无限的的信威集团、康得新都利用海外收入造假虚增业绩,但是造假被实锤后直接面临被退市的窘境。

值得注意的是,固德威屡次因税务问题遭到行政处罚,在报告期内就有四次被国家税务总局苏州高新技术开发区税务局开出罚单。

盈利严重依赖税收优惠却不承认

据招股书显示,2017-2019年固德威的税收优惠金额以及占税前利润的比例如下。税收优惠包括高新技术企业减按15%税率和研发费用加计扣除,金额合计分别为2456.94万元、859.67万元、1624.18万元,占税前利润比重分别为28.67%、14.21%、13.36%。固德威称,公司享受这些税收优惠具有可持续性,税收优惠对公司的净利润有一定的积极影响,但公司对税收优惠不存在严重依赖。

首先一个问题是税收优惠影响,与税前利润对比,可能可比性较差。若以净利润作为口径,则公司最近三年税收优惠占净利润比重分别为46.25%、15.44%、15.75%,影响更为明显。

其次,固德威在税收优惠中遗漏了一个关键数据,就是出口退税。由于固德威接近七成的收入来自境外,因此会产生大量出口退税。出口退税通过影响营业成本间接影响净利润,因此也会影响公司的盈利能力。据招股书披露,2017年度至2019年度出口退税金额分别为3441.14万元、8072.91万元、8469.61万元。若以净利润为口径,则公司最近三年出口退税占净利润比重分别为64.77%、144.99%、82.13%。

将出口退税计入税收优惠后,最近三年全部税收优惠占净利润比重分别达到111.02%、160.43%、97.88%。在如此高的水平下,固德威却不承认盈利能力对税收优惠形成依赖,还说得过去吗?而且,除了税收优惠以外,固德威每年还享受政府补助,如2018年安徽广德固德威嫁接重组税费扶持补助179.31万元,进一步对固德威对税收优惠及补贴政策的依赖发出疑问。

营业成本上涨,增收不增利现象凸显

今年是光伏行业的大年,上下游的企业不管是净利润还是股价表现都十分强劲,可是从固德威披露的三季报来看,公司的净利润增长只有9.33%。这不免让人疑惑,为什么今年这么好的行情,光伏装机量大幅上升,而固德威却增收不增利?

受疫情影响上游的供应链十分不稳定,同时各种原材料的价格上涨幅度很大,最后极大地影响了今年固德威的净利润表现。

从固德威披露的三季报看,公司的营收同比增长65.12%,净利润同比增长只有9%,这明显低于行业平均水平,显示了固德威增收不增利的现状。

不仅上游的原材料今年涨价幅度比较大,受疫情影响海运价格也持续飙升,固德威的海外业务占比较高,这也是造成固德威今年净利润表现不佳的一个重要原因。

另外,固德威的业务集中度比较高,这样受到上游原材料或者其他市场因素影响的时候,相比于同行业的其他企业业绩变动会比较大。

光伏逆变器虽然整个市场空间巨大,但是巨头的力量不容小觑,尤其是华为超强的研发实力并非一般的公司可以比拟,同时华为还有丰富的在全世界渠道运营管理的经验,看来国内逆变器竞争最激烈的时刻还远未到来。

目前煤电等传统能源的价格也在上涨,这给光伏等新能源行业的上下游提供了充足的发展空间。随着煤炭价格的上涨,光伏发电性价比不仅是在中国同时在全世界也逐渐提高。这是国内的光伏上下游企业能够逐渐占领全球市场的一个重要因素。随着海运价格逐步回落,海外业务占比很高的固德威毛利率预计也将会提升。面对供应链紧张的情况,固德威也与上游原材料公司积极地沟通,预计到明年供应紧张的情况就会逐步得到缓解。

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