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【国金固收】土拍市场降温,对城投的偿债压力影响几何?

国金证券研究所 | 做研究务实求真,亮观点剑指市场 2021/11/26 14:54

国金研究固收   蔡浩团队  

基本结论

随着房地产监管持续升级,地产行业加速入冬,土地市场明显降温。而土地收入是地方财政收入的重要来源,2022年城投债面临不小的偿债压力,在此背景下,土地市场持续走冷会对各省市城投公司产生如何影响?

今年以来土地市场表现。土地成交方面,在“两集中”新政下,土地市场迎来量价齐跌。前10个月,全国100大中城市土地市场成交土地面积和土地总价分别同比减少22.8%和9.9%。土地出让金方面,全国土地出让金也出现较大下滑,不少城市前10个月的土地出让金同比减少50%以上,如福州、南昌、昆明、兰州、廊坊等。溢价率方面,全国100大中城市土地溢价率创下了历史最低位,多个城市,如威海市、湘潭市、吉林市等等前10个月的平均土拍溢价率均在0.5%以下;不少城市土拍溢价率已多月为0。

全国土地财政情况。我们以土地出让收入/(政府性基金收入+一般公共预算收入)来衡量土地财政依赖度,2020年全国土地财政依赖度攀升至29.72%。分各省来看,浙江、江苏、广西、重庆、四川、山东、安徽七个省市的土地财政依赖度高于45%;相对而言,宁夏、内蒙古、西藏三个省市对土地财政的依赖度偏低,土地财政依赖度均低于20%。整体而言,东部沿海地区经济水平较高,土地市场活跃,土地财政依赖度较高;而华北地区、华中地区以及除吉林省外的东北地区由于土地市场不活跃,土地出让金较低,在地方综合财力中占比也较低。

土地财政与城投偿付。由于政府返还的土地出让金是城投公司偿债的重要资金来源之一,因此,区域内的土地行情会对城投公司的债务偿付产生一定影响。2022年城投债面临一定的偿付压力,总偿债量约在4万亿元左右,其中3、4月份是偿债高峰。从省份来看,江苏、浙江、山东、四川和湖南为城投债到期回售量前五大省份,江浙由于区域经济实力强,且金融资源丰富,土地市场走冷对城投偿债的压力可控。海南、西藏、宁夏、内蒙古四省明年城投债到期规模在100亿元以下,且其土地财政依赖度均较低,短期内土地市场降温对其影响不会太明显。对于土地财政依赖度高、经济实力处于中下游且明年城投债到期压力大的省份,需警惕辖内弱资质平台。

从城市层面看:(1)22个试点城市因为区域经济景气度较高,土地市场降温带来的财政压力短期内可控。(2)土拍市场量价齐跌的区域,短期偿债压力主要涉及高资质平台,整体影响较小。尽管偿付规模不小,但由于该区域涉及的城投平台资质较好,融资渠道较为通畅,土地降温对区域内城投公司明年的债务偿付影响较小,如太原和长春。(3)土拍市场量跌价升的区域,须关注资质一般的区县级平台。该区域土地市场降温尚不明显,短期内对当地财政影响有限。如潍坊和济宁。由于土地溢价率趋于走低,需持续关注土地市场持续走冷对地方财力的影响,关注资质一般、有一定到期回售压力的区县级平台。(4)高土地财政依赖度区域,需关注弱区域弱资质平台。主体评级以AA为主,区域经济实力不强,如鹰潭、荆门,需要关注土地市场走弱对当地财力的影响,尤其是融资渠道不畅通的弱资质城投平台将率先承压。(5)关注高债务的天津和高财政依赖度的临沂,两个区域的土拍市场均走弱,需关注城投平台的再融资能力和偿债压力。此外,城投公司入场“托市”频现,除了经济发达区域城投公司参与当地土拍市场外,需要关注弱资质平台参与土拍市场对自身带来的资金压力。

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