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本次新三板改革对企业还有吸引力吗?——关于深化新三板改革相关政策规则解读

日学草堂 | 提炼分享自己的法律经验 2019/11/12 09:32

从新三板创立之初被各种吹捧、企业挂牌热度空前上涨到现在门可罗雀,想必很多挂牌企业有更深刻的体会。融资额下降、交易不活跃等问题,不断考验着挂牌企业的耐心, 申请挂牌公司也急剧减少,主动摘牌公司不断增加。仅从目前新三板运行的效果而言,新三板最近几年的运行并没有达到预期效果,将近1万家挂牌新三板企业未来如何面对,新三板未来如何走,新三板改革到底能不能成功等等,这些问题已经摆在了监管层面前。

2019年10月25日, 证监会正式宣布全面深化新三板改革启动,一方面是回应挂牌企业和相关从业者的期待,另一方面也是想通过改革满足中小企业资本市场融资需求,而不是让广大中小企业只能指望遥不可及的“深沪IPO”。从改革内容来看,新三板迎来了设立七年来最为全面的一次综合性改革,新三板成败在此一举。尽管从新三板设立之初就开始大力呼吁改革,一直到现在才推出,未免让人失望,但新三板本次改革的力度也前所未有。具体来说,都有以下改革的“亮点”:

一、重新定位“新三板”—— 沪深两市的“后备军+预备板”

新三板从诞生开始,就一直没有明确的定位,有些人认为新三板是“注册制改革的试验田”,但科创板已经实现了所谓的“注册制”;有些人认为新三板是“针对中小企业的多层次资本市场的一部分”,但并没有有效联结沪深两市,陷入单打独斗的泥沼。本次新三板改革,从设立精选层、建立转板上市机制、允许创新层企业(满足精选层标准)公开发行等制度来看,创新层和精选层的各种要求越来越和科创板等IPO政策趋于一致。可以说,完善市场分层,设立精选层、投资者适当性、信息披露、监督管理等差异化制度体系,创新层和精选层的遴选指标已经趋同于科创板,精选层监管也与上市公司趋同,可以说,对广大中小优质企业来说,未来新三板即“小IPO”,是沪深两市的“后备军+预备板”。因此,对中小企业来说,如果暂时达不到沪深IPO的要求,又需要在资本市场融资和交易的话,可以考虑新三板本次推出的精选层——“小IPO”。

二、新三板优质企业“公开发行”破冰

对于“公开发行”,大多数企业都不了解,尤其是对那些没有上市的公司。根据证监会颁布的法规,向不定向投资者宣传融资或者股东超过200人的,很容易会被认定为擅自“公开发行”,轻者违规募集资金,重者“非法集资”。因此,“公开发行”始终是非上市公司融资的红线,不可轻易突破。本次新三板改革比较吸引眼球的是,重点设计了新三板的“公开发行”制度。对于满足精选层标准的新三板创新层企业来说,可以通过保荐、承销方式,参照沪深上市公司公开发行的操作,通过路演、询价等方式公开方式发行股份,接受合格投资者的投资。这就为新三板优质企业通过路演等方式公开发行融资打开了窗口,具体效果就要看“合格投资者”的门槛到底有多高。目前,尚未有明确的门槛条件出台,个人预计应该在“50万元”左右,这样大部分公司和自然人意向投资者都会有参与的机会。资本市场之所以吸引越来越多的优质公司,本质上是“公开发行”的融资制度和股票交易的活跃度。本次新三板改革突破期待,明确规定了“公开发行”的各项要求,结果如何,让我们拭目以待。

三、增设“精选层”,监管和交易规定越来越接近于沪深IPO

基于沪深两市的“后备军+预备板”的定位和公开发行制度的要求,本次新三板深化改革,在原有“基础层-创新层“的基础上,又新设了“精选层“。本次改革增设精选层后,新三板市场 将形成“基础层-创新层-精选层”的三层市场结构。 所谓的“精选层”,实质上是从缩小和沪深上市公司的融资量、交易活跃度等的差距。具体来说,精选层进入的市值条件和财务条件共设定四套标准,总体遵循“市值和财务稳健性要求高低匹配的原则”,市值标准由低到高梯度设置,财务条件覆盖不同发展阶段、行业类型和商业模式的企业,公司符合其一即可。具体指标数值的设置高于创新层,总体低于科创板上市条件和创业板公司平均水平,同时允许按照规定发行特别表决权股份的企业进入精选层。在集中竞价交易、转板制度等的制度支持下,新三板和沪深上市公司在政策层面上会越来越接近。可以说,精选层的增设,让那些在业绩规模还没有达到沪深IPO标准的新三板优质企业不必纠结于是否需要在新三板融资和“长相厮守”,未来新三板转板上市将成为沪深IPO的主力军。

四、转板制度,深度联结沪深上市公司

新三板转板制度,一直是新三板企业及其相关从业人员呼吁的重点,这次也在深化改革政策中予以明确,即:新三板精选层挂牌满一年的企业可申请转板上市。证监会已组织专门力量,对转板机制做了深入研究论证,形成了初步方案;此外,根据股转公司制定分层管理办法规定,符合中国证监会、证券交易所和全国股转公司有关规定的精选层挂牌公司,可以直接向证券交易所申请上市交易。转板的具体条件和要求,会在后续文件中详细规定,我们拭目以待。个人认为,转板制度的成功与否,关系了精选层能否成功,因此应当从新三板整体定位去设计该项制度。站在新三板企业角度,转板制度应当尽量减少重复审核,创立绿色通道,而不是重新按照IPO进行全面严格审核。站在监管层角度,转板制度需要满足新三板优质企业登陆沪深资本市场的迫切需要,同时也要避免监管套利。

五、明确连续竞价交易机制,活跃股票交易

如前所述,一个资本市场板块能否建设成功,交易活跃度是最重要的指标之一,新三板被人诟病最多的也就是交易活跃度不够。背后的原因,除了投资者门槛比较高之外,交易机制僵化也是重要的原因。此次新三板深化改革针对交易不活跃的现象,重点推出了“竞价交易”。根据政策安排,此次新三板改革将增加基础层、创新层集合竞价撮合频次,适度提高流动性水平,同时基础层公司和创新层公司可自行选择集合竞价或做市交易方式。另一方面,为与公开发行后的股份流通需求相匹配,精选层将实行连续竞价交易机制。如果连续竞价交易制度基本等同于沪深交易所,那么,连续竞价交易不仅将有效激活交易活跃度,而且将吸引更多的投资者投资新三板并有效退出,从而最终有效解决中小企业融资难的问题。

以上就是个人认为本次深化新三板改革的亮点。本次新三板改革,可以说是满足了企业和新三板相关从业者的所有理想与期待,至于能否掀起波澜,能否一扫以前的阴霾,能否唤起沉寂的交易,我们拭目以待。

个人预计,如果本次新三板改革成功,国家可以以新三板为抓手,充分解决中小企业股权融资难的痼疾;如果本次新三板改革不成功,那么新三板就不会再有未来,中国多层次资本市场也就成为了空想。

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